減速するユーロ圏経済－景気拡大は途切れるか？

ニッセイ基礎研究所より

2019/02/15

転載元メディアニッセイ基礎研究所

ユーロ圏は10～12月期も年率0.8％の低成長、年明け後も低調な推移

2月14日公表のユーロ圏の18年10～12月期の実質GDPの速報値は前期比0.2％、前期比年率0.8％と7～9月期の同0.2％、同0.6％に続き、低調な結果だった。

19年入り後も好転の兆しはない。実質GDPと連動性が高い総合PMI（購買担当者指数）は、18年を通じて悪化基調で推移したが、1月も51.0と12月の51.1から僅かながら悪化、生産の拡大と縮小の分かれ目である50に近づいている。18年秋以降、19年初にかけての急減速は、欧州委員会が景況感指数（ESI）からも確認できる（図表1）。

(画像=ニッセイ基礎研究所)

イタリアはマイナス成長、ドイツもゼロ成長、フランスも失速の兆候

ユーロ圏主要国の経済は、多少の程度の差はあるものの、総じて悪化している（表紙図表参照）。

イタリアは、世界金融危機後の2番底から回復が遅れていたが、10～12月期まで2期連続マイナス成長となり、すでにテクニカル・リセッション（景気後退）に陥っている。

ドイツも、7～9月期のマイナス0.2％に続き、10～12月期もゼロ成長と、辛うじて景気後退を免れている。7～9月期のマイナス成長は、9月から欧州連合（EU）内のすべての新車登録に義務付けられるようになった排出ガス・燃焼試験法(WLTP)への対応の遅れという特殊要因の影響とされてきたが、10～12月期の反発力は鈍かった。

1月の総合PMIはドイツは52.1と弱いながらも持ち直したものの低空飛行が続く。イタリアは48.8と50割れが続き、3期連続のマイナス成長が現実味を帯びる。

フランスは、10～12月こそ前期比0.3％と緩やかな拡大を維持したが、景気失速のリスクが高まっている。総合PMIは燃料税引き上げを引き金とする「黄色いベスト」の抗議活動(1)が拡大した12月に50を割込む水準まで急低下、1月も48.2と50割れが続く（図表2）。

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(1)フランスの黄色いベスト運動については「フランス・マクロン政権の第2幕－国民討論会は分断緩和の糸口となるか？－」(Weeklyエコノミスト・レター2019-01-17)をご参照下さい。

各国固有の要因と外部環境の悪化が影響。外部環境の影響を受け易いドイツ

景気の基調は、各国固有の特殊要因の働きと外部環境の悪化の相乗効果で変化した。

各国固有の要因は、ドイツの場合、主力の自動車を巡る環境規制の強化であり(2)、フランスの場合は、今も続く「黄色いベスト」の抗議活動だ。イタリアでは、拡張財政を掲げるコンテ政権発足以降、信用リスクへの警戒から国債利回りの上昇が、銀行の融資余力の低下を招いた。

外部環境も、米中摩擦、中国の需要鈍化、3月30日（中央欧州時間）に予定される英国のEU離脱を巡る不透明感、米国からEUへの通商交渉の圧力などが先行きを不確実にし、景気を下押しする方向に変化している。各国の統計局によれば、イタリアとフランスは10～12月期も純輸出の成長への寄与はプラスだったが、ドイツは、建設投資、設備投資の力強さや個人消費の拡大を純輸出のマイナスが相殺したようだ。

この先も、ドイツ経済が、外部環境の悪化によって低成長を余儀無くされるリスクはある。世界金融危機以降、独り勝ちを続けてきたドイツは、製造業輸出への依存度の高さが強みでもあり弱みでもある。国連貿易開発会議（UNCAD）は、米中間の関税の引き上げで調達先の変更が行われることによる最も大きな輸出増の恩恵を受けるのはEUという試算結果をまとめている(3)。他方で、米国の自動車への追加関税や、中国のハイテク需要の減速、合意なき英国の離脱によるサプライ・チェーン寸断など、目下、懸念されている外部環境悪化の影響を、ドイツは欧州主要国で最も受けやすいと試算している(4)。

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(2)ドイツ各都市では旧基準のディーゼル車の乗り入れ規制導入の動きが広がっており、先行きの規制強化への懸念も、需要を抑制する要因になっている。
(3)UNCTAD (2019)
(4)英国のEU離脱のユーロ参加各国のGDPに対する影響はIMF(2018)、雇用に対する影響はIWH(2019)、米国の自動車・自動車部品への追加関税の影響についてはifo INSTITUTE（2018）が試算を行っている。

緩やかな回復軌道に戻っても19年の潜在成長率超えは困難

2018年は、年前半も17年までに比べて勢いが落ち、年後半はさらに減速したが、年間の成長率は1.8％となった。

しかし、19年は1％台半ばと見られる潜在成長率を超えることは難しい。

各国固有の要因による押し下げ効果が緩和し、通商摩擦のエスカレートの回避、政策効果の浸透による中国経済の減速ペースの鈍化、英国の合意なきEU離脱の回避などで外部環境の悪化に歯止めが掛かれば、年半ば以降、ユーロ圏は緩やかな回復軌道に戻ることはできるだろう。

ユーロ圏全体で見ると、企業マインドは製造業が先行する形で慎重化し（図表3）、製造業の新規受注や、輸出数量見通しの悪化（図表4）などの悪化が目立つ。

(画像=ニッセイ基礎研究所)

しかし、ユーロ圏は、この先も、内需主導で緩やかな拡大を続けることは可能という見方を裏付ける材料は多い。製造業の受注残高（図表5）や稼働率は高めの水準を保っている（図表6）。製造業サーベイでは生産の制約要因として需要不足を指摘する割合が高まっているが、設備と人手の不足という供給制約の方がなお高く（図表7）、ドイツではその傾向が顕著だ（図表8）。

(画像=ニッセイ基礎研究所)

ユーロ圏の設備投資は、米国や日本よりも設備投資と輸出の相関が高いという調査結果(5)もあり、慎重に見る必要はあるが、外部環境が大きく崩れなければ、高稼働率、設備不足を背景とする拡大が続くと見込まれる。欧州委員会の設備投資計画調査でも、少なくとも昨年10～11月時点の調査では、ユーロ圏全体では実質前年比4.3％（図表9）、ドイツは同10％の設備投資の増加が計画されていた(図表10)。

(画像=ニッセイ基礎研究所)

個人消費も、ユーロ圏全体で雇用所得環境の改善（図表11）を支えとする拡大が期待される。企業の雇用への意欲も一時期の勢いはなく、特に製造業のスタンスは慎重になっているが、全体として増加を見込む構図に変化はない（図表12）。

(画像=ニッセイ基礎研究所)

但し、18年の成長率を1％押し上げた「成長率のゲタ」(6)が19年は0.3％に縮小することもあり、年間の成長率は潜在成長率の1％台半ばには届きそうにない。19年の「成長率のゲタ」はフランスは1.0％から0.4％だが、ドイツは0.8％から0.0％に、イタリアは0.5％からマイナス0.2％となる。

17年の年間の成長率は、ユーロ圏全体で2.4％、ドイツ、フランスは2.2％、イタリアでも1.6％と異例の高成長だったこともあり、18年に成長鈍化の幅は大きくなった。

この先、比較的順調に持ち直した場合でも、19年の成長率は現在の景気拡大局面が始まった13年以降で最も低くなりそうだ。

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(5)Ebeke, C. and Siminitz, J. (2018)
(6)年平均の経済水準と該当年の最終四半期の経済水準との格差を指す。前年の10～12月期の水準が前年の年平均よりも高い場合（プラスのゲタ）には、4四半期にわたってゼロ成長が続いても、ゲタに相当するプラス成長となる。