シンカー：政府の経済対策などに支えられて信用サイクルとリフレ・サイクルが堅調であれば、企業活動が刺激され、新型コロナウィルス問題が小さくなるだろう2022年度以降の設備投資サイクルの上振れに期待感が出てくる。実質設備投資のGDP比が設備投資サイクルをきれいに示す。2022年度から2023年度にかけては、バブル崩壊後になかなか打ち破ることのできなかった実質設備投資のGDP比の17％弱の天井を打ち破る動きが起こるだろう。その低く固い天井は、日本企業の長期的な成長期待と収益期待が低いままであったことを表していた。設備投資がけん引役となり、企業の新たな商品・サービスの投入が消費を刺激する好循環が、景気を緩慢なU字型から強いV字型に進展させるだろう。設備投資サイクルが天井の突破に向けて動き出すことで、企業の長期的な成長期待と収益期待がついに上昇したことが意識される。30年間で初めての転換点となる。誰が自民党総裁になったとしても、自民党内の主導権がこれまでの主流派の民間負担でのミクロ政策からリフレ派の政府負担でのマクロ政策に再び移り、財政政策はこれまでの緊縮路線から拡大路線に向かっていくことになるだろう。新たな内閣は、家計・企業への支援策の拡大と、感染抑制後の経済再生の力を強くしようとする大規模な経済対策をすぐに策定するだろう。規制緩和を含むコスト削減の改革中心から、政府の投資中心へ転換し、民間投資の呼び水として総需要を拡大しながら成長戦略を推進することになることも追い風だ。デフレ構造不況脱却までの財政拡大のコミットメントを強くし、信用サイクルとリフレ・サイクルを支え、企業と家計に安心感を与え、マーケットが財政政策の緊縮路線から拡大路線への転換を確信した時、株式市場の水準はもう一段切り上がるだろう。そして、総需要の拡大と成長戦略で企業活動が刺激されることで設備投資サイクルが上振れ、企業の長期的な成長期待と収益期待がついに上昇したことが意識されれば、30年間で初めての転換点として、デフレ構造不況脱却の機運で、景気拡大と株式市場の上昇は加速していく可能性がある。
コロナ禍でも、株価が悪化する実体経済の水準に向けて落ちなかった背景には、信用が拡大できる環境なのかを左右する信用サイクルが腰折れなかったことがあった。日銀短観の中小企業金融機関貸出態度DIが信用サイクルをきれいに示す。政府・日銀による給付金、無利子無担保融資、金融機関への積極的な流動性供給などで中小企業の資金繰りを支え、過去の大きな景気後退局面と違いDIは下落を回避し、信用サイクルが強い高原状態を続けている。DIは失業率の先行指標になっており、政府の雇用助成金に加え、強い信用サイクルが雇用の下支えに貢献してきた。更に、株価が実体経済を引き離して上昇していった背景には、市中のマネーの拡大・縮小を左右するリフレ・サイクルの上振れがあった。マネーの拡大には、政府と企業の支出の拡大が必要になる。企業貯蓄率と財政収支の合計であるネットの資金需要（GDP比、マイナスが強い）が、マネーの拡大・縮小を左右するリフレ・サイクルをきれいに示す。
図1：信用サイクルを示す日銀短観中小企業金融機関貸出態度DIと失業率
これまで消費税率引き上げを含む緊縮的な財政スタンスなどで消滅していたネットの資金需要が、新型コロナウィルス感染拡大の影響を抑制するための財政政策の拡大などで復活し、リフレ・サイクルが腰折れた状態から急激に上振れた。リフレ・サイクルの上振れが、株価が実体経済を乖離して上昇していく力となってきた。誰が自民党総裁になったとしても、自民党内の主導権がこれまでの主流派の民間負担でのミクロ政策からリフレ派の政府負担でのマクロ政策に再び移り、財政政策はこれまでの緊縮路線から拡大路線に向かっていくことになるだろう。新たな内閣は、家計・企業への支援策の拡大と、感染抑制後の経済再生の力を強くしようとする大規模な経済対策をすぐに策定するだろう。財政スタンスが緩和的であることが示され、ネットの資金需要（リフレ・サイクル）が強いまま維持される期待につながる。経済対策で、企業と家計への支援策が拡充されれば、堅調な信用サイクルが維持される期待にもつながる。
図2：リフレ・サイクルを示すネットの資金需要（企業貯蓄率＋財政収支）
政府の経済対策などに支えられて信用サイクルとリフレ・サイクルが堅調であれば、企業活動が刺激され、新型コロナウィルス問題が小さくなるだろう2022年度以降の設備投資サイクルの上振れに期待感が出てくる。実質設備投資のGDP比が設備投資サイクルをきれいに示す。労働需給逼迫などによる生産性と収益率の向上の必要性、第四次産業革命を背景としたAI・IoT・ロボティクスを含む技術革新、遅れていた中小企業のIT投資、老朽化の進んだ構造物の建て替え、都市再生、研究開発、そして新型コロナウィルス感染拡大後の新状態への適応などの投資テーマがある。コロナショック下でのIT技術の活用の経験がイノベーションを促進するかもしれない。規制緩和を含むコスト削減の改革中心から、政府の投資中心へ転換し、民間投資の呼び水として総需要を拡大しながら成長戦略を推進することになることも追い風だ。
2022年度から2023年度にかけては、バブル崩壊後になかなか打ち破ることのできなかった実質設備投資のGDP比の17％弱の天井を打ち破る動きが起こるだろう。その低く固い天井は、日本企業の長期的な成長期待と収益期待が低いままであったことを表していた。設備投資がけん引役となり、企業の新たな商品・サービスの投入が消費を刺激する好循環が、景気を緩慢なU字型から強いV字型に進展させるだろう。設備投資サイクルが天井の突破に向けて動き出すことで、企業の長期的な成長期待と収益期待がついに上昇したことが意識される。30年来の転換点だ。デフレ構造不況からの脱却の機運で、景気拡大と株価上昇は加速していく可能性がある。
デフレ構造不況脱却までの財政拡大のコミットメントを強くし、信用サイクルとリフレ・サイクルを支え、企業と家計に安心感を与え、マーケットが財政政策の緊縮路線から拡大路線への転換を確信した時、株式市場の水準はもう一段切り上がるだろう。そして、総需要の拡大と成長戦略で企業活動が刺激されることで設備投資サイクルが上振れ、企業の長期的な成長期待と収益期待がついに上昇したことが意識されれば、30年間で初めての転換点として、デフレ構造不況脱却の機運で、景気拡大と株式市場の上昇は加速していく可能性がある。
一方、インフレ経済下の効率化の処方箋が効いた経験を持つ海外投資家の評価を期待して、規制緩和とコスト削減を中心とする構造改革のみを推進しようとしても、財政拡大による家計支援でデフレ経済下で最も重要な総需要の拡大を成し遂げなければ、デフレ構造不況は脱却できず、結局のところ海外投資家の失望を生み、日本の株式市場の上昇は持続的にはならないだろう。三候補とも、緊縮路線をとったり、日銀の金融緩和の枠組みを引き締めと誤解されるようなものに変更する圧力をかけた場合、自民党内の求心力が低下し、改革には財政資金が必要であるので期待された成果も上げられず、株式市場が混乱するとともに国民の支持も失い、政権が短命となるリスクがあることは理解しているだろう。
図３：設備投資サイクルを示す実質設備投資GDP比
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岡三証券チーフエコノミスト
会田卓司
岡三証券エコノミスト
田 未来
